公司下屬的上海三菱電梯是國內電梯第一品牌，具有強勁的競爭實力；同時，電梯行業增速穩定，競爭格局基本穩定，現金流充沛，是穩健而低風險的現金牛業務。長期而言，維保市場將進入加速發展階段，提前布局的龍頭公司將更為受益。
上海機電（600835）：電梯行業的成功典范
陳玲
國信證券
證券投資咨詢執業資格證書編碼：S0980511070002
上海電氣集團機電類資產整合平臺
上海機電承擔著上海電氣集團下機電一體化板塊的發展重任。
通過多年的整合并購，目前公司業務涉及電梯制造、冷凍空調設備制造、印刷包裝機械制造、液壓氣動設備、人造板機械制造、工程機械制造、焊接器材和電機設備共九大業務板塊。
公司通過與美、日、法等世界頂尖的跨國公司合資組建企業的方式，在相關領域都保持較強競爭優勢。
在公司的九大業務板塊當中，歷年以來電梯業務一直貢獻上海機電近80%的收入和近90%的毛利潤，若不考慮高斯的影響，13年上半年電梯貢獻了六～七成凈利潤，是公司最重要、也是發展最成功的業務板塊。
電梯業務：力保龍頭地位不失
國內電梯合資廠中的成功典范
上海三菱電梯無論是品牌、技術還是市場都取得了巨大成功。
1、“上上下下的享受”成為三菱電梯廣為傳頌的廣告標語，多方產業研究顯示三菱電梯的品牌認知度領先于其他電梯品牌；
2、從2005年開始連續8年成為全球單個工廠電梯年產銷量最高的企業；2012年產銷量突破6萬臺；2013年6月，第40萬臺電梯交付用戶，成為業界電梯產銷量新紀錄；
3、維保業務積淀深厚：自維保電梯數量達到13萬臺，2012年實現收入23億元，占電梯業務收入18%，在眾品牌中維保數量和收入貢獻占比均最大；
4、屢屢中標標志性建筑，尤其是上海中心A、B標段，是當今全世界電梯行業的“最高峰”，而且創造了電梯行業的多個世界紀錄：（1）最高——3臺由底樓直達118層觀光廳、行程565m的18m/S穿梭電梯，成為世界最高速電梯，并且打破迪拜塔中電梯行程的原世界紀錄（行程504m）；（2）最大——4臺直達101層酒店空中大堂、行程470m的10m/S雙轎廂穿梭電梯，配置全新開發的全球功率最大360千瓦PM永磁同步曳引系統；（3）最新——3臺18m/S、8臺10m/S雙轎廂電梯，均配置了轎內氣壓調節裝置，確保乘客在高速上下運動中不因大氣壓力快速變化而感到耳部不適。
更難能可貴的是，上海三菱中方團隊對日方技術成功進行了國產化。
目前估計三菱80%以上的電梯產品包括核心零部件可以完全自制，且無需向日方支付技術提成費用。這也是在2007年與日方談判新合資方案時，上海機電能夠以52%比例繼續獲得上海三菱控股權的關鍵談判籌碼。
除了上海三菱以外，與日立、奧的斯等合資的中方團隊都未能達到這樣的控制能力和議價能力。
多年霸主，但需居安思危
盡管從綜合實力評價，上海三菱目前仍是電梯業第一品牌，但是公司發展速度略低于行業，市場占有率有小幅下滑的趨勢。后面的追趕者，日立和通力則以更積極的態勢全力以赴趕超三菱，近兩年的差距已經非常微小。
我們認為，近年來上海三菱的發展速度略慢于競爭對手的原因：1、公司是上海電氣集團眾多業務中的一個子公司，在集團框架內，三菱的人事制度和激勵制度的靈活性不如競爭對手；2、公司并未選擇全國異地擴張工廠的戰略，略顯保守。
行業景氣持續上升，公司采取有效措施應對競爭，業績短期提速
13年上半年是地產調控兩年多來，首次景氣度大幅提升的階段。地產銷售顯著轉暖，并拉動地產投資、新開工逐步好轉。
電梯行業的收入增速與地產投資增速同周期，因而行業內公司普遍出現較快增長。
面對競爭對手的步步緊逼，上海三菱也從二季度起推行了一些加強銷售力量的舉措，取得了不錯的效果。13年上半年實現收入增速23%、凈利潤增速35%、訂單增速超過30%、預收款增速42%。從訂單和預收款的情況推測，公司下半年電梯業務仍將持續快速發展勢頭。
我們預計公司2013年上海三菱電梯業務收入增速28%，凈利潤增速34%，貢獻17億凈利潤，權益凈利潤8.8億，EPS0.86元。
投資收益：穩健增長可期
2013年一季度公司投資收益2.1億元，扣稅后預計貢獻凈利潤1.7億元，占上半年2.8億凈利潤60%（因高斯國際虧損影響2.7億）。
貢獻投資收益的參股公司可分為5類：冷凍設備、工程機械、機電設備、電梯和其他。
冷凍空調設備保持快速增長
上海一冷開利空調設備及開利空調銷售服務貢獻了2013年一季度約40%的投資收益，其上半年業績增速達45%。其原因在于：1）鋼材價格下降有利于機電產品利潤率提升；2）13年起調整了三包服務政策，降低了提取費用，從而帶動凈利潤提升。
盡管一冷開利的業績提升有一定偶然因素，但一冷開利的歷年表現一直保持穩健，且上半年的較快增長已經奠定了全年業績基礎。
工程機械行業復蘇，參股公司業績拐點到來
盡管2013年上半年整個工程機械業務僅占投資收益比例25%，但工程機械板塊具備較高的業績彈性，未來將貢獻主要投資收益增量。
2011～2012年，工程機械行業遭受重創，挖掘機等主要工程機械品種出現超30%的大幅下滑。公司的相關參股公司凈利亦出現大幅下降，從而對投資收益造成負面影響。
2013年二季度以來，工程機械行業步入弱復蘇，挖掘機單月銷量轉正。而公司參股的納博特斯克液壓、薩奧液壓等都是具備高技術壁壘的核心液壓零部件提供商，較主機廠具備更高的議價能力和業績彈性。
另外，公司參股的金泰工程主要生產樁工機械，而樁工機械受益于軌道交通、鐵路建設提速、地產新開工復蘇以及工法創新帶來的滲透率提升，是今年以來工程機械細分行業中增長最快的板塊。金泰工程上半年業績異常出色，收入增長62%，凈利潤增長148%，實現凈利潤1800萬。
無論是參股的液壓公司，還是金泰工程，13年都呈現出良好的發展勢頭。
參股的三菱電機上海機電電梯有限公司發展快于上海三菱
三菱電機上海機電電梯有限公司（簡稱MESE）成立于2002年初期，主要提供電梯零部件，生產用于無機房電梯的薄形曳引機；2007年起，生產中高端的“三菱”商標電梯，銷售仍由上海三菱電梯負責。目前上海機電參股MESE公司40%。
MESE公司所生產的高端電梯原來需從日本進口，國產化后，性價比顯著增強，因而生產整機后的MESE公司發展非常迅速，收入增速持續保持在30%以上。13年上半年MESE公司實現收入增速29%，凈利潤增速79%，凈利潤3000萬，占投資收益比14%。
上半年整體投資收益表現出色
2013年上半年，18家聯營企業整體貢獻權益凈利潤2.1億元，較去年同期1.6億元增長31%，對應EPS約0.17元/股（考慮稅收影響后對機電股份的貢獻）。考慮工程機械板塊、冷凍空調板塊和電梯的發展態勢，我們認為，全年投資收益有望保持較快的增速。
投資建議
受益于電梯業務的穩步增長、高斯的減虧、聯營企業的良好表現，若公司沒有進行其他業務板塊的資產調整，預計2013～2014年業績有望實現0.95元、1.30元。
目前股價對應估值2013年14倍、2014年僅10倍，隨著2014年逐步臨近，并考慮電梯業務的低波動特征，我們認為可給予2014年14倍估值，對應股價18.2元，給予“推薦”評級。
